Goldene Zeiten

Die ultimative Währung: Goldlager der Zürcher Kantonalbank. (Bild: Keystone)

Die ultimative Währung: Goldlager der Zürcher Kantonalbank. (Bild: Keystone)

Gold fasziniert. Für die einen ist das Edelmetall die einzig wahre, harte Währung. Nichts sähen sie lieber als eine Rückkehr zum Goldstandard, der alle Währungen fest verankert. Für die anderen ist Gold nichts anderes als ein barbarisches Relikt, etwas, das man aus dem Boden gräbt, schmilzt, in Barren giesst, um es danach wieder im Boden – im Tresor – zu verbuddeln.

Es ist wie eine Religion. Entweder man glaubt daran, oder man kann nichts damit anfangen.

Unbestritten ist die Preisentwicklung, die Gold in den vergangenen zwölf Jahren vollzogen hat. Mit einem Zuwachs von durchschnittlich 15,4% pro Jahr seit 1999 war es eines der besten Investments überhaupt. Hier der Preischart (in US-Dollar je Feinunze; Quelle: Bloomberg):

Die häufigste Begründung, warum jemand Gold kauft und hält, ist die Funktion des Metalls als Inflationsschutz, als Wertaufbewahrungsmittel und als Versicherungspolice gegen alle Arten von Katastrophenszenarien.

Die beiden amerikanischen Ökonomen Claude Erb und Campbell Harvey haben in einem Working Paper für das National Bureau of Economic Research (NBER) versucht, der Frage nachzugehen, ob Gold diese Funktionen historisch betrachtet auch tatsächlich erfüllt hat. Um es vorweg zu nehmen: Die Konklusion der Studie ist etwas schwammig; Erb und Harvey kommen zum Schluss, dass Gold nur über lange Zeiträume – in Jahrhunderten gerechnet – einen effektiven Inflationsschutz bewiesen hat. In der kürzeren Frist – die für den Investor entscheidend ist – lasse sich dieser nicht nachweisen.

In der Studie hat es aber einige tolle Grafiken, die grösstenteils für sich sprechen. Hier eine Auswahl davon, mit jeweils nur einem kurzen Kommentar.

Die erste Grafik zeigt den Goldpreis in Dollar je Unze (Y-Achse) und den Konsumpreisindex (X-Achse) seit 1975 (Quelle: NBER):

Die rote Regressionslinie zeigt eine positive Korrelation der beiden Datenreihen. In Relation zum Konsumpreisniveau erscheint der Goldpreis gegenwärtig allerdings deutlich überbewertet. Der faire Wert würde nach diesem Massstab eher um 780 Dollar je Unze liegen.

Hier der reale Goldpreis in Relation zum Konsumpreisindex, ebenfalls seit 1975:

Etwas anders dargestellt die nach diesem Massstab angezeigte Überbewertung des Metalls. Seit 1975 (die Autoren der Studie haben das Jahr gewählt, weil ab dann in den USA der Besitz von Gold für Private wieder legal war und von einem echten, freien Goldmarkt die Rede sein konnte) betrug der reale Goldpreis im Mittel das 3,2-Fache des Indexstandes der Konsumentenpreise – allerdings mit grossen Schwankungen um den Mittelwert. Aktuell beträgt der Goldpreis das 7,3-Fache des Konsumpreisindexes.

Und hier das Verhältnis von Goldpreis und US-Konsumpreisindex über einen sehr langen Zeitraum, seit 1791:

Die Inflationsdaten von 1791 bis 1929 sind gemäss den Autoren nach bestem Wissen und Gewissen errechnet, weil keine offiziellen Daten verfügbar sind. Auch diese Ansicht suggeriert aktuell eine kräftige Überbewertung des Metalls.

Diese Grafik hier gefällt mir ganz besonders:

Sie zeigt die durchschnittlichen jährlichen Inflationsraten in den USA unter den verschiedenen Währungssystemen, die das Land durchlebte. Die bimetallische Zeit in den Jahren vor dem Sezessionskrieg (die Autoren unterscheiden zwischen einem eigentlichen Silber- und Goldstandard) lag die Inflationsrate zwischen -0,1 und 1,1% pro Jahr. Die Jahre von 1862 bis 1879 werden als pures Papiergeldsystem (Fiat Money) klassifiziert, weil die Union im grossen Stil Dollarnoten («Greenbacks») druckte, um die Kosten des Krieges gegen die Südstaaten zu finanzieren. Zunächst erlebten die USA damals einen kräftigen Inflationsschub, doch die Folgejahre waren – trotz Papiergeldsystem – von Deflation geprägt, sodass die durchschnittliche Inflationsrate bei -0,1% pro Jahr lag. Es folgt der echte Goldstandard bis 1933, danach der Quasi-Goldstandard von 1934 bis 1973, als der Goldpreis auf 35 US-Dollar fixiert war (worauf später das Bretton-Woods-System beruhte). Seit 1973 herrscht wiederum ein echtes Fiat-Money-System, mit durchschnittlichen Inflationsraten von 3,7% pro Jahr, wobei dieser Durchschnitt durch die späten Siebzigerjahre nach oben gedrückt wird.

Die folgende Grafik geht der Frage nach, ob sich Gold als effektive Absicherung gegen Verluste am Aktienmarkt eignet:

Die Antwort ist nein. Die Punkte stehen für monatliche Beobachtungen zwischen 1975 und 2012. Im ersten Quadranten (rechts oben) liegen die Monate, in denen sowohl der US-Aktienmarkt wie auch der Goldpreis positiv abschnitten. Im zweiten Quadranten (oben links) lag der Goldpreis im Plus, der Aktienmarkt aber im Minus, im dritten Quadranten (unten links) lagen sowohl Aktien wie auch der Goldpreis im Minus. Würde sich Gold als effektiver Hedge gegen Aktienrückschläge eignen, müssten deutlich mehr im zweiten statt im dritten Quadranten liegen – was nicht der Fall ist.

Hier eine Grafik zur Preiselastizität der Nachfrage nach Gold:

Die Preiselastizität der Schmucknachfrage ist negativ. Je höher der Goldpreis, desto niedriger die Nachfrage. Für technisch-industrielle Anwendungen ist die Nachfrage weitgehend unelastisch. Positiv ist die Elastizität dagegen in der Nachfrage der Investoren: Je höher der Goldpreis, desto mehr wird Gold von Investoren nachgefragt. Ein gutes Beispiel für das prozyklische, Momentum-getriebene Verhalten der Investoren.

Hier eine Übersicht über die Goldreserven verschiedener Zentralbanken:

Und hier schliesslich noch eine Übersicht über die Veränderung der Goldreserven verschiedener Zentralbanken seit dem Jahr 2000.

Die Schweizerische Nationalbank hat demnach mit rund 1500 Tonnen am meisten Gold verkauft, die People’s Bank of China hat mit gut 600 Tonnen am meisten aufgebaut.

Wen’s interessiert: Auf fuw.ch haben wir gegenwärtig eine Umfrage laufen, um zu erörtern, ob und wie unsere Leser in Gold investieren. Wer mitmachen will: Hier ist der Link zur Umfrage.